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论文:从首例司法判决浅析“对赌协议”的法律基础

发表时间:2013/12/5 22:45:28
目录/提纲:……
一、前言
二、我国首例PE对赌协议的司法判例案情简介
(五)项之规定应认定无效
三、对赌协议的基本内容、性质及法律基础
四、本案一、二审判决的相关法律问题探讨
(一)本案对赌条款是否因违反《中外合资经营企业法》第八条的规定而无效
(二)本案对赌条款是否因违反《公司法》第二十条第一款的规定而无效
(三)本案对赌条款是否违反风险共担原则,是否应认定为借贷关系而无效
五、本案引发的思考——签订对赌协议时应当注意的问题
(一)对赌协议应当由投资方和被投资企业股东作为签订主体
(二)对赌协议应当签订为“双向对赌”,以体现风险共担的公平原则
(三)对赌协议签订时应当尽量选择对赌被投资企业股东手中的股权而不是现金
(四)在签订私募融资文件时,应当尽量保持各文件内容的一致性
(五)在签订私募融资文件时,应当尽量准确和规范相关文件的措辞用语
六、本案对中国PE投资业造成的影响以及带来的转机
……
论文:从首例司法判决浅析“对赌协议”的法律基础

[摘要]“对赌协议”又称“估价调整机制”,是私募股权(PE)过程中投融资双方对于未来不确定的企业经营情况的一种约定。对赌协议作为舶来品,在十年前就随PE这种新兴的股权融资方式一同进入中国资本市场,并在中国PE的发展过程中起到了不可替代的作用。然而,我国首例对赌协议被判无效司法判例的出现,却在整个国内PE界引起了不小的震动,使大量PE投资机构心存隐忧,忐忑不安。本文拟从该起司法判例谈起,从对赌协议的法律性质及其效力分析入手,对对赌协议的法律基础以及签订对赌协议时应当注意的诸多法律问题进行阐述。
[关键词]私募股权、PE投资、对赌协议、法律性质、契约_
一、前言
2011年11月份,甘肃省高级人民法院将一起认定投资方与被投资企业进行业绩对赌条款无效的案例刊登在其官方网站上。这起号称国内首例私募股权对赌协议无效的判决,经当时多家媒体的集中报道后在PE界引起轩然大波,甚至被冠以“决定中国PE未来走向”的重大意义。尽管中国PE界普遍认为,本案判决的出台将会改变中国PE投资业的生态,会对PE投资机构带来致命打击,使那些热切盼望PE融资的企业经营状况更加困难,不利于社会经济的健康发展。但笔者认为,本案因其存在诸多的不确定因素而不具有普适性,未必会对中国PE投资业产生不良影响。与此相反,如果我们能从本案中吸取经验教训,完善PE投资制度,规范对赌协议签订,坚实私募股权投融资的法律基础,本案完全可以成为中国PE对赌协议从
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9日,甘肃省商务厅作出批复,同意甘肃众星公司增资及股权变更,并批准“投资双方于2007年11月1日签订的增资协议、合资企业合营合同和章程从即日起生效”。随后,甘肃众星公司依据该批复办理了相应的工商变更登记。
据工商年检报告登记记载,甘肃众星公司2008年度生产经营利润总额26858.13元,净利润26858.13元。2009年6月,甘肃众星公司将名称变更为甘肃世恒公司。
2009年12 月,海富公司向兰州市中级人民法院提起诉讼,请求判令甘肃世恒公司、迪亚公司及法定代表人向其支付协议补偿款1998.2095万元并承担本案诉讼费及其它费用。
兰州市中院经审理后认为:《增资协议书》“关于世恒公司2008年实际净利润完不成3000万元,海富公司有权要求世恒公司补偿的约定,不符合《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条关于企业净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定,同时,该条规定与《公司章程》的有关条款不一致,也损害公司利益及公司债权人的利益,不符合《中华人民共和国公司法》第二十条第一款的规定。因此,根据《中华人民共和国合同法》第五十二条(五)项的规定,该条由世恒公司对海富公司承担补偿责任的约定违反了法律、行政法规的强制性规定,该约定无效”,且上述内容“与《合资经营合同》中相关约定内容不一致,依据《中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例》第十条第二款的规定,应以《合资经营合同》内容为准,故海富公司要求迪亚公司承担补偿责任的依据不足,依法不予支持。”据此判决:驳回海富公司的全部诉讼请求。
一审判决后,海富公司提出上诉,甘肃省高级人民法院经审理后认为:各方当事人就世恒公司2008年实际净利润完不成3000万元,海富公司有权要求世恒公司及迪亚公司以一定方式予以补偿的约定,“违反了投资领域风险共担的原则,使得海富公司作为投资者不论世恒公司经营业绩如何,均能取得约定收益而不承担任何风险。参照《最高人民法院<关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资,但不参加共同经营,也不承担联营的风险责任,不论盈亏均按期收回本息,或者按期收取固定利润的,是明为联营,实为借贷,违反了有关金融法规,应当确认合同无效”之规定,《增资协议书》第七条第(二)项该部分约定内容,因违反《中华人民共和国合同法》第五十二条第(五)项之规定应认定无效。海富公司除已计入世恒公司注册资本的114.771万元外,其余1885.2283万元资金性质应属名为投资,实为借贷。虽然世恒公司与迪亚公司的补偿承诺亦归于无效,但海富公司基于对其承诺的合理信赖而缔约,故世恒公司、迪亚公司对无效的法律后果应负主要过错责任。”并据此改判,由世恒公司和迪亚公司共同返还海富公司1885.2283万元及利息。
甘肃省高院对本案作出二审判决后,我国首个“对赌协议”被判无效的司法判例由此诞生。笔者行文时,世恒公司和迪亚公司均不服二审判决并向最高人民法院申请再审,目前,最高人民法院对本案提审后已作出最终判决。该判决认为,“对赌协议”的约定使海富公司的投资可以取得相对固定的收益,该收益脱离了世恒公司的经营业绩,损害了公司利益和公司债权人利益。但是“对赌协议”中,迪亚公司对于海富公司的补偿承诺并不损害公司及公司债权人的利益,不违反法律法规的禁止性规定,是当事人的真实意思表示,是有效的。并据此判决:撤销甘肃省高级人民法院(2011 )甘民二终字第96 号民事判决,判决生效后三十日内,迪亚公司向海富公司支付协议补偿款19982095 元。至此,我国“对赌协议”第一案彻底尘埃落定。
应该说,最高人民法院的判决明确了“对赌协议”的有效性,对于保护我国私募股权投资制度是有着积极作用的,但因本案而引发的诸多法律问题仍然值得我们进一步探讨。
三、对赌协议的基本内容、性质及法律基础
对赌协议的英文直接翻译应为“估价调整机制”。一般地,它是指在融资方即被投资企业股东与PE投资方达成投资协议时,双方对于未来不确定的企业经营情况的一种约定。如果约定的条件出现了,则投资方可以行使某一权利;而如果约定的条件不出现,则融资方可以行使另一种权利。对赌协议的出现主要基于两个目的:其一是对被投资企业股权价值的调整;其二是对被投资企业的管理层进行激励。在投资方进行投资决策时, PE投资机构与融资方之间存在着明显的信息不对称,PE投资机构对于被投资企业价值的评估整体上依靠融资方单方提供的资料。由于对赌协议的内容一般是基于融资方对被投资企业未来经营情况的预测,所以对赌协议设置之后,融资方过分夸大被投资企业今后经营预期的倾向就会受到抑制,从而使融资方更倾向于将与事实相符的信息提供给投资方。而且,利用对赌协议的具体约定,投资方也可以在投资决策完成之后,在被投资企业出现对赌协议中约定的条件时,对原先确定的股权交易价格进行相应调整,从而实现保护自己利益的目的。
对赌协议一般均由两部分内容构成:其一是触发条件,其二是股权的价格调整或数量调整。实践中,由于融资方一般是以被投资企业未来的盈利能力作为对股权进行估值的计算依据,所以对赌协议的触发条件一般是被投资企业的销售额、净利润、增长率等财务指标,当然也包括企业能否在约定时间内上市等非财务指标。对赌协议签订后,一旦被投资企业的业绩 ……(未完,全文共11942字,当前仅显示2841字,请阅读下面提示信息。收藏《论文:从首例司法判决浅析“对赌协议”的法律基础》