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毕业论文:台湾上市(柜)公司海外存托凭证与国内现金增资筹资绩效分析

发表时间:2015/8/2 21:50:09
目录/提纲:……
一、研究背景
二、研究動機
一、本國文獻部分
二、本國文獻部分
一、事件研究法說明
二、實證流程
一、資料來源
二、樣本數與樣本特性
二、宣告效果之衡量
(三)、估計市場模型期望報酬:
一、假設檢定
二、變數定義方式與相關式設定
一、樣本數分類
二、依產業分類之樣本數
三、增資之宣告效果
一、GDR、SPO籌資之折價與溢價分析
二、GDR與SPO財報檢定
三、GDR與SPO價格線性關係分析
四、影響籌資績效因素分析
二、(一)、籌資前的股價報酬率
一、對上市公司的建議
二、對投資人的建議
三、對主管機關的建議
四、對後續研究者的建議
……
毕业论文:台湾上市(柜)公司海外存托凭证与国内现金增资筹资绩效分析

關鍵字:海外存託憑證、宣告效果


英文摘要

KEYWORDS:
辭謝目錄
國立中興大學高階經理人班 i
碩士學位論文 i
博 碩 士 學 位 論 文 授 權 書 1
中文摘要 I
英文摘要 II
辭謝 III
辭謝 III
表目錄 IV
圖目錄 V
第一章 緒論 1
第一節 研究背景與動機 1
第二節 研究目的 2
第三節 研究架構 3
第二章 文獻探討 5
第一節 GDR發展概況 5
第二節 發行GDR之套利文獻 6
第三節 GDR宣告效果相關文獻 8
第三章 研究方法 10
第一節 實證流程與變數定義 10
第二節 資料來源與宣告效果 11
第三節 假設檢定與變異數定義 13
第四章 實證結果與分析 18
第一節 樣本分析 18
第二節 影響發行績效因素分析 24
第三節 GDR與SPO實證結果整理 30
第一節 結論 33
第二節 建議 35
參考文獻 36
一 、中文部份 36
二 、英文部份 37
附錄一 39

表目錄
表2.1 國內籌資與海外籌資的特色比較 6
表3.1 產業分類之樣本數 12
表3.2 財報控制變數採用與籌資行為 16
表4.1各年度樣本數與增資金額 18
表4.2 依產業分類之樣本數 19
表4.3 GDR SPO增資之宣告效果 22
表4.4 籌資前後日之折價與溢價 24
表4.4 價格線性分析 25
表4.5 GDR SPO樣本公司之特性 26
表4.6 GDR規模比率 27
表4.7 GDR股權變動 27
表4.8 GDR財務比率 28
表4.9 SPO規模比率 28
表4.10 SPO股權變動 29
表4.11 SPO財務比率 29
表4.12 財報控制變數與籌資行為之關係 31
表5.1 H假設成立內涵 34



圖目錄
圖1.5 研究流程 4
圖3.1 實證流程 11
圖4.1 宣告期間gdr異常報酬率走勢 20
圖4.2宣告期間SPO異常報酬率走勢 21
圖4.3 GDR統計檢定線圖 23
圖4.4 GDR統計檢定線圖 23


第一章 緒論
第一節 研究背景與動機
一、研究背景
自Fama,Fisher, Jensen & Roll (1969),以股票分割事件的宣告為例來探討股票分割資訊對公司股價的影響,並觀察資本市場的效率。長期以來,涵括資金取得等金融活動在內的財務規畫與企業生存息息相關(Baskin and Miranti, 1997),這種財務規畫的現代操作方式,主要是搭配各種金融工具,和外部的專業金融組織串連形成籌資網絡,在各種資本市場上取得資金。本國資本市場於1980年代受惠於國內出口導向,傳統產業經營績效良好,出現第一次發展高峰。1990年隨著國內資訊電子業蓬勃發展集資需求,我國資本市場規模亦不斷擴大。但資本市場發展高峰在1990年代末期出現轉折,近幾年台灣經濟先後受到1997年亞洲金融風暴以及2007年全球經濟不景氣影響出現衰退情形,連帶國內資本市場的發展出現萎縮現象。這些現象除了在股票市場中反映出股價持續下滑,股票上市的總市值與成交值亦出
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以事件研究法評估異常報酬的內容。因此本文研究目的表列如下:
(一)、檢驗我國企業進行GDR進行全球資金私募時,股票價格是否因公司特定事件的發生而產生異常報酬率。
(二)、利用事件研究法觀察該事件發生前後數天中異常報酬率的變化情形,以檢定股票巿場是否具有半強式效率性。
(三)、以目前所有發行海外存託憑證之台灣上市櫃公司為樣本,以事件研究法針對所有發行海外存托憑證公司,訊息宣告之後對於企業營運績效之影響。
第三節 研究架構
除了本章節之外,本文其他各章節的結構如下,第二章進行文獻探討;第三章紹研究方法與資料來源;第四章討論實證結果與分析;第五章提供結論與建議。

圖1.5 研究流程
資料來源:本文研究整理

第二章 文獻探討
第一節 GDR發展概況
GDR(全球存託憑證 , Global Depository Receipts ),是存託憑證的一種,而存託憑證(DR, Depository Receipts)是國內上市上櫃公司將公司股票交付國外存託機構,由該機構以股票憑證(股份權利的一種替代性證券)的方式,出售給海外投資人的一項企業籌資及投資人投資的工具。
當公司發行存託憑證時,必須提交同等數量的本國公司股票,寄放於海外委託發行的存託銀行或信託公司在本國國內的保管機構,然後才能於海外發行相等數量的存託憑證,因而存託憑證之持有人實際上就是寄存股票所有人。海外投資人購買該存託憑證,即等於間接持有本國該上市上櫃公司的股票,故海外存託憑證持有人的權利義務與國內普通股股東相同。
國內公司賣給國外專業法人機構存託憑證,只要持有這樣的存託憑證,就能換取國內公司的股票,就跟國內投資人買股票相同,只不過國外專業法人機構是以購買GDR的形式持有國內股票。
企業發行海外存託憑證的好處在於有彈性地籌資成本,提昇公司國際知名度及產品的國際聲譽,以利發展海外業務。而發行此類海外存託憑證,除了必須約定發行數量、發行金額以及存託憑證持有人所具有的權利外,最重要的乃是閉鎖期間以及發行價格。
閉鎖期間是投資人購買存託憑證後,直到可以賣出存託憑證換取公司股票,所必須持有的期間;換言之,閉鎖期間無法出脫存託憑證以換取公司股票,必須等到閉鎖期間屆滿,才能進行此項轉換動作。
存託憑證的發行狀況依發行當時該公司市價與發行價格的差異可分為折價或是溢價等兩類,我們舉個簡單的例子來說明:例如現在甲公司發行全球存託憑證(GDR),約定發行價格為20元,如果發行當時甲公司的股票市價為23元,則稱此存託憑證為折價發行。若是約定發行價格為25元,當時甲公司股票市價仍為23元,我們則稱此為溢價發行。
全球存託憑證的折價發行代表投資人並不看好這家公司將來的表現,所以公司必須以折價發行來吸引投資人的目光,等到閉鎖期間到期後,投資人可用當初所取得的存託憑證來換取股票,再將取得之股票拿到市場上賣掉,賺取其中的差價;而溢價的發行,代表投資人對於這家公司營運狀況相當看好,因此願意以超過市價的方式取得該存託憑證,若是閉鎖期間結束後股票市價超過發行價格,可以賺取其中的差價;若是沒有超過,也可選擇將持有的存託憑證拿來換取該公司股票,等待每年公司的股票股利或是現金股利,取得合理的報酬。
基本上企業會選擇自海外籌資的原因主要有以下幾點:
(一)、企業海外籌資在資金運用與投資方向上的限制低於國內籌資(尤其是往大陸地區投資的部分最為明顯)。
(二)、主管機關對於企業國內籌資的把關較嚴,但對於海外籌資、發債部分的認定上較為寬鬆,致使企業的海外籌資能夠有較高的靈活度。
(三)、外商投資銀行削價競爭,也是促成海外投資快速成長的一大助力。以前DR費率最高曾經達到在7%的水準,ECB 的費率大約在2%-2.5%;但隨著外銀競爭者眾,競相瓜分這塊大餅,甚至不惜血本「大相送」,震撼整個金融市場的鴻海ECB 案,甚至創下零費率的紀錄。故在衍生性金融商品愈來愈健全的前提下,外銀有比較大的操作空間可以彌補費率上的損失,企業亦會有較大的意願進行海外籌資。對於企業國內籌資與海外籌資的特色比較,請見表2.1。
表2.1 國內籌資與海外籌資的特色比較
比較項目 國內籌資 海外籌資
籌資方式 提撥相當比例給一般投
資與員工申購 屬私募的性質
價格 有可能採取溢價發行 折價發行
籌措資金用途的限制 須依投審會審核通過
(但有投資大陸地區的限制) 籌資金額的40%為上限
原股東的資金壓力 較大(因增加的籌資金額中有
80%須由原股東來認購) 對原股東無限制
籌資者型態 一般企業 大型科技產業
資料來源:陳宣賀(2004)
第二節 發行GDR之套利文獻
一、本國文獻部分
Engle and Granger(1987)認為套利會使得兩地股票公司的差異價格產生共整合現象。當價格偏離均衡時,共整合分析指出套利會使這些價格整回到基本面上。
Howe and Kathryn(1987)則認為GDR申請及核准時並無明顯正的平均異常報酬。
Ambarish, John and Williams(1987) 實證公司成長機會價值與資產報酬間相關。
Chan et al.(1996)and Kato et al.(1991)發現套利機會存在,而且國內價格通常領先海外價格。
John and Lang(1991)指出內部關係人交易的方向和強度會視公司的投資機會而定。內部關係人在事件前為淨賣出的公司其宣告日的異常報酬率,較無交易或淨買入的公司顯著為低。
Jayaraman, Shastri and Tandon (1993)及Chi(1980)發現有顯著正的平均異常報酬。
Johnson, Serrano and Thompson(1996)發現宣告前公司的內部人交易與市場發行權益宣告之公司股價反應有關。基本上,內部人交易傳遞了公司內部人對公司前景的私有訊息。若公司內部人在董事會宣告發行GDR前淨買入(或淨賣出)持股,所傳遞應是正面(或負面)訊息。因此, GDR發行之宣告效果應與內部人的淨買賣有相關性。
Balke and Fomby(1997)則進一步修正前者所未考慮的交易成本,提出「門檻共整合」的方法。其主要將樣本區分為3個區域,在最上和最下的區域,買進和放空所產生的價差分別大於門檻值,因此套利會產生利潤。而共整合在最上和最下門檻之間區域時並不存在。
Ale*ander(1988)實證結果則得到在假設國際金融市場是完全或部份區域性時,則GDR上市會使原標的股票預期報酬率下降。
Ambarish, John and Williams認為若經理人與投資者之間的資訊不對稱主要來自成長機會,則投資與新股發行宣告效果顯著為正。
二、本國文獻部分
黃淑吟(1997)則認為台積電ADR有發行時的正面宣告效果。台積電掛牌前後報酬變異的比較上,掛牌後的變異數顯著較掛牌前小且台積電國內股價報酬與ADR報酬間是相互影響。
沈中華(1999)應用此法實證出國內17支股票及其GDR可雙向套利門檻值,在下門檻值介於1.05%到12.25%之間,在上門檻值則介於1.40%到14.00%之間,套利機會確實存在。
吳禮祥(2000)實證台灣相關海外存託憑證與普通股的價格變動,具有高度的正相關,而且普通股明顯領先同一交易日存託憑證的價格走勢,加上特定公司所發行之存託憑證價格經常維持高溢價幅度,提供大股東及投資人進行跨市場套利或價差交易的機會。
張世潔(2000)依GARCH模型檢定發現海GDR與原標的股票有明顯之報酬外溢效果。另亦證明報酬波動外溢效果係顯著的,且負面訊息對報酬波動之衝擊較正面訊息之影響為大。宣告發行GDR前後的宣告效果利用事件研究法(Event Study)檢定GDR上市或發行宣告日,對其表彰原有證券影響則研究結果不一。
柯怡蕾(2001)針對電子業海外存託憑證發行決策之研究發現提昇國際知名度為電子業發行海外憑證的首要動機;企業希望藉由發行海外存託憑證的過程,不但順利募集資金,同時將公司介紹給全球廣大的投資者,增加公司的知名度,進而幫助產品的銷售。而在選擇上市地點時,電子業發行公司會評估本身的發行動機後,選擇容易進入的籌資市場。所以影響上市地點的因素為發行動機與進入籌資市場的難易度。在影響電子業海外存託憑證發行價格的三個因素分別是:公司獲利力與成長性、國內外市場景氣的榮枯、以及承銷商的財務諮詢能力與配銷能力。
田育松(2002)發現在四個交易所中,依據申請程序的複雜度排名,依序為NYSE、NASDAQ、倫敦及盧森堡證交所,因此公司如想在海外較快速的募集到所需之資金,盧森堡證交所是個不錯的選擇。「提昇國際知名度」為影響我國電子業赴海外籌資的關鍵決策因素,而「國外投資人以法人為主,可增加籌碼穩定度」為影響我國電子業赴海外籌資的關鍵決策因素。而發行成本低、申請程序簡便為我國電子業選擇赴盧森堡籌資的主要原因。
張憶如(2003)研究發現愈來愈多的上市公司選擇以海外權益融資的方式,作為公司籌措資金來源的重要管道。其中資訊不對稱程度較大、成長機會較高、規模較小、前期股價表現較差以及外銷比率較高的公司,其海外存託憑證的發行宣告效果較佳。此外,研究同時發現海外存託憑證的發行公司,其長期績效優於未發行的公司,且此一長期績效的表現,亦與上述之公司特性息息相關。
第三節 GDR宣告效果相關文獻
廖清芳(1996)曾經針對國內231件現金增資樣本與23件發行海外存託憑證樣本,以市場研究法探討我國上市公司宣告以現金增資及發行海外存託憑證兩種融資方式籌措資金,對該公司股價的影響。研究發現兩種融資方式對股價產生不同的影響,但就所有融資樣本進行觀察,在1996年之前投資人視上市公司宣告進行融資為有利公司價值之訊息,股價於宣告日之前提前出現正的異常報酬,顯示投資人可以藉由其他管道獲得公司即將進行現金增資的決策。投資人視發行海外存託憑證為一負面訊息,實證結果市場對現金增資與海外存託憑證發行宣告有不同反應的原因可能為現金增資為投資人所熟悉的籌資管道,投資人較有信心;海外存託憑證為一新興金融商品,投資人缺乏了解以致於易抱持負面看法;海外存託憑證發行失敗及折價發行的案例經報紙揭露後降低投資人對台灣企業國際財務運作能力的信心。
莊振隆(2004)針對國內電子業於1996年至2003年間進行海外籌資宣告之電子業上市公司中所蒐集之97件宣告事件為研究樣本(其中31件為宣告發行海外存託憑證,66件為宣告發行海外可轉債),利用事件研究法之市場模式進行統計分析,評估宣告事件對於公司價值之影響,根據實證分析結果,歸納出下列四點結論:1.電子業上市公司宣告進行海外籌資活動對公司股價並沒有異常報酬產生,對公司價值沒有影響。2.電子業上市公司宣告發行海外存託憑證對公司股價產生不顯著正的異常報酬。3.電子業上市公司宣告發行海外可轉換公司債對公司股價產生不顯著正的異常報酬。4.電子業上市公司發行海外可轉換公司債的宣告效果較海外存託憑證的宣告效果小。
林英星、葉茂川(2006) 以目前台灣發行ADR的上市公司為樣本,並且利用事件研究法中,三種不同預期報酬的評估模式;對樣本進行股價短期報酬變化的研究,發現使用平均異常報酬(ARE)對於ADR上市後七個個別交易日的異常報酬進行實證。個別交易日的股價報酬並無受到ADR發行的影響。而利用累積異常報酬(CAR)來檢定ADR上市後,母公司股價短期內並無顯著的異常報酬。在模型中加入短期異常報酬的虛擬變數,探討上市公司發行ADR之後的短期與長期報 ……(未完,全文共34330字,当前仅显示6174字,请阅读下面提示信息。收藏《毕业论文:台湾上市(柜)公司海外存托凭证与国内现金增资筹资绩效分析》