干部学习讲稿：中国的债务问题需要结构性改革

干部学习讲稿：中国的债务问题需要结构性改革
王庆
上海重阳投资管理股份有限公司总裁兼首席经济学家

一、中国债务上升的背景及因素
我今天就债务问题，就是去杠杆问题谈谈我的观点，更多是从实证层面对前面几位专家学者的阐述做一个补充。我们现在，经济政策的_就是供给侧结构性改革，其中内容就是“三去一降一补”，去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。所以我们现在讨论这个问题，以及报告中聚焦这个问题是非常必要，非常及时的。
　　的确我们的负债率、杠杆率这几年上升很快，毛教授在报告里面做了系统的阐述。一个是杠杆率上升很快，同时最重要的上升最快的部门是企业部门负债率上升很快。这是问题的表象。
　　如果我们关注债务上升最快的部门企业的话，我们知道企业和家庭、政府不一样，企业是经营部门，看待经营部门问题，不能简单看负债问题，要看资产负债表，从资产负债表状态来看。我们注意到，如果我们做横向比较的话，尤其看企业的资产负债表状况的话，我们看到中国
……（新文秘网https://www.wm114.cn省略677字，正式会员可完整阅读）……　
债占GDP比重，就是整体杠杆率上升带来最大贡献。我们看这三张图，左边是工业企业利润占GDP的比重，中间是资产占销售额的比重，右边是销售额占利润的比重，整个企业利润占GDP的比重在下降，后两个比重是在上升。回到这张图就是整体上在上升，负债占资产比重下降，利润占GDP的比重也在下降，另两项是在上升的，资产销售的比重在上升，销售额占利润的比重在上升。到底哪些因素引起了整个宏观负债率的上升，那就是资产占销售额的比重，销售额占利润的比重。这两个比例关系是什么呢？
那我们做倒数看起来就更清楚了。这两个指标的倒数分别是什么呢？分别是销售额占资产的比重，和利润占销售的比重。销售占资产的比重在财务上是资产周转率，利润占销售的比重是销售利润率，这两个指标在财务分析上来讲，就是企业效益的指标。标明企业的效益在恶化，资产周转率和销售利润率在下降。这是我们宏观负债在上升的主要因素，就是企业的效益在下降，表现在资产周转率的下降和销售利润率的下降。
所以对于负债率上升这个问题，如何理性看待呢？第一，经济的资本密集度在增加，在这个阶段资产回报率降低，利润率在下降，效率在下滑。所以中国不断上升的债务占GDP比例，实际上是资产快速上升的体现。第二，中国债务占GDP比重上升，与其说是杠杆率水平的上升，不如说主要体现在全球危机以来，中国企业面临的巨大困境，效益恶化。
所以说不断上升的债务占GDP的比重，如果是体现为金融机构盲目贷款，企业资产负债水平攀升的话，对应的应该是货币政策收紧和减少信贷。就是如果我们杠杆率上升不是效率的恶化，而是金融机构盲目扩张贷款，企业在资产负债表层面进一步恶化，我们需要收紧货币供应，减少信贷。但是，如果不断上升的债务比例表现为经济增长放缓，甚至是通缩压力产生的话，进而对企业部门效益造成危害的话，政策反应应该是什么呢？应该是降低利息负担，提高总需求，提振企业的定价能力，尤其是如果通过供给侧改革的话，提升企业效益，这是问题的着眼点。这是我们通过分析分解债务上升因素得出结论，这就是我们在分析中国债务问题的时候跟其他一些国家的债务问题不太一样。因为其他国家的债务，尤其2008年以来，危机的调整过程中，很多国家都陷入债务问题，很多其他国家的债务更多是公共部门，尤其是比如说欧洲家庭部门负债上升特别快，而这两个部门应该是他的资产负债表里面资产端是有限的，他的负债真是纯粹负债。对于中国来讲企业负债上升很快，但是负债上升对应的是资产的上升。这个我认为是很必要的认识。
大家为什么，既然如此的话，大家为什么这么关心负债问题呢？就是我们看到了一个现象，从07、08年以来，中国经济进入下行的通道。在这个过程中，同时中国的负债率还在上升，这种宏观的背离让我们很担心。这个问题如何看待呢？除了刚才讲资产和负债的情况，另一个需要区分的概念就是经济周期和金融周期的概念。有研究表明，经济周期和金融周期是不同步的。经济周期可以延续一年两年，甚至八年，运行一个完整的经济周期可能需要一到八年的时间。但金融周期不一样，完整的金融周期可能需要十五年到二十年的时间。中国负债率、杠杆率上升，可能很大程度上是中国金融周期的一个症状。所以即使中国经济进一步放缓，我估计中国的金融周期还远没有出现拐点。所以这一点判断可能跟毛所长判断是一致的，就是未来尽管我们担心和关注杠杆率、负债率上升，但是实际上未来可能，我们尽管提出了去杠杆这样一个政策目标，估计从负债率来讲还会上升，因为它是一个金融周期表现，尽管我们经济增速还会进一步放缓。所以不能说经济增速出现了拐点， ……（未完，全文共5414字，当前仅显示1901字，请阅读下面提示信息。收藏《干部学习讲稿：中国的债务问题需要结构性改革》）