干部学习讲稿：经济周期与金融周期双重冲击下的世界经济

目录/提纲：……
1、简单地介绍一下通缩的状态，通缩的压力
5、最后是关于未来政策的思考
一、通缩的状况与压力
二、政府高负债率和企业负债率增长带来的债务压力
三、为什么资本进不了实体经济
（一）资本不进实体经济的原因
（二）全球经济进入资产财富时期
四、金融周期的冲击将成为世界经济动荡的核心要素
五、未来的政策性思考
……
干部学习讲稿：经济周期与金融周期双重冲击下的世界经济
王晋斌
中国人民大学经济学院副院长、教授

在我讲今天这个主报告之前，我先讲一个小的故事，希望能够把我们主报告的思路给大家做一个梳理，希望能讲清楚。
课程前言
实际上这个故事要回到2008年，2008年在大洋彼岸大家知道发生了一次危机，危机当时美联储的主席是伯南克。大家都知道他是一个研究大萧条的专家，所以大萧条的基本结论就是货币供应量不够，所以美国开始防水，实行QE。这时候面临一个问题，如果放了过多的货币，实体经济不能够吸纳的话，必然带来资产价格市场的高涨，一个现实的问题上，次贷危机之后，全球经济的潜在产出率下滑，这就导致一个直接的结果是实体经济收益率下降，换言之就是讲实体经济吸收货币的能力出现了内生性的下降，它不是想要钱，是因为它收益率太低，大家都不愿意去投资，不愿意进入实体经济。这样我们就看到了美国股市长达八年的牛市、债市、房市，价格基本上达到了原来危险的水平，债市更为疯狂。
在大洋彼岸的另一面，出现了同样的问题，由于这样一个危机的冲击，也出台了这样一个刺激计划，结果大家看到我们2009年刺激计划之后，2010年我们GDP保持了两位数增长之后，实际上经济在持续地探底，所以刺激计划退出。同样也是过多的货币，导致资产价格也是上升，所以大家看到我们的房市、股市，包括我们的债市都经历过这样一个疯狂的时期。所以说现在世界经济面临什么东西呢？就是说在实体经济没有恢复的情况下，又面临了一个金融周期的冲击。大家知道资产价格的高涨，如果说刺破这个泡沫，必然会带来财富的缩水和企业净值的减少，必然再次引发衰退。所以当前世界经济就面临着我今天给各位汇报的主标题，面临着这样一个经济周期和金融
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P这样一个比例，是不是能够完整代表货币的宽松程度，不一定。因为每个国家融资模式实际上是有差异的。比如说有些国家靠银行主导性金融体系的话，M2/GDP就非常重要。如果他是一个市场主导性的，比如我们讲的英美模式，实际上社会的融资可能是更重要的。但是不管从哪个指标来看，货币是比较宽松的。
为了表达这种宽松，我们用M2减GDP的增长率减CPI，我们看一下，就是发的货币要不是被GDP吸收了，要不就是被物价吸收了，如果减的都是一个正值的话，肯定货币是比较宽松的。在这里面，除了英国以外，所有的国家都是正值，所以说从这个指标来看也是比较宽松的。
新兴经济体M2/GDP的增速，大家看到也是有比较大的增速，如果我们同样按照这样一个M2减GDP的增长率减CPI，我们可以看出来基本上除了印度以外，所有的国家实际上都是一个比较大的正值，这就表明货币发行还是相对比较宽松的。
宽松的货币我们看到它的本意是要刺激信贷，让实体经济吸纳这个货币，我们看出一个结果是什么呢？实际上宽松的货币在不同的国家，在发达经济体和新兴经济体之间，它扩张的路径是不一样的。发达经济体总体上出现了下降，所以说它是内生性的下降，钱进不了实体经济，后来我们有些证据，等会儿我们看到很多有些关于企业的调查，说你需不需要钱？发现实际上他本意上并不太需要钱。
新兴经济体实际上信贷的扩张推动了信贷增长，所以我们可以看到信贷是一个正缺口，就是说发达经济体是负缺口，你正缺口意思说你的信贷增长的非常快，带来的结果是什么呢？一定是债务压力。所以我们可以看到新兴经济体债务风险是创历史新高的。
下面我们可以看一下，有些数据，可以看到2015年底比2009年所有的国家流向非银行金融部门的信贷是下滑的，其中发达经济体下降了5.8个百分点，新兴经济体实际上是增长了38.4个百分点。新兴经济体大家知道它虽然增长了这么多，但是全球是下滑的，为什么？因为它在整个全球信贷比例里面，大体上只占到了四分之一。
流向私人的非金融机构的信贷，我们可以看出所有报告国家也是下滑的，其中发达国家下降了21个百分点，新兴经济体增长了37个百分点，但是由于新兴经济体的比例比较低，所以整体上所有报告国家这样的流向私人非金融机构的信贷也是下滑的。
还有最后一部分是流向家庭或为家庭服务的非盈利机构的一样一个信贷的市场价值和GDP。大家可以看一下，到所有报告国家流向家庭和为家庭服务的非盈利机构的信贷市场价值也是下滑的。所以我们可以看出来整体上货币投放了很多，信贷增速除GDP的比例是下滑的。当然我们讲新兴经济体是增长的，当然这个比例增长的比较少一些。
如果我们从信贷这样一个增速和趋势做一个对比，我们可以看到主要发达经济体私人非金融部门的信贷除GDP的缺口，大家看到所有的国家是一个负缺口。这个纵轴表达的是信贷除GDP，负缺口大家可以看到是实际的值达不到趋势的值，就是说信贷是不足的，实体经济吸纳信贷的能力不足。
当然从新兴经济体的角度来看，我们列举了几个典型的国家，包括中国、印度、俄罗斯和巴西，都是上升的，当然其中中国的上升速度是最快的。大家看到涨了信贷是73.6个百分点，到2015年比2009三季度。所以中国实际上出现了所谓我们讲的叫信贷推动经济的增长，所以带来企业的债务压力是比较高的。
看一下新兴经济体信贷到底是过量还是不足呢？我们同样用了实际值减去趋势值的图，大家可以看一下。在这里边所有的新兴经济体和发展中国家私人非金融机构存在的缺口是一个正缺口，大家看到都是一个正值，这是一个市场价值总量，这边是所谓的这样一个正缺口。大家可以看到，基本上除了我们讲的在印度，有一个蓝色最下边是一个负缺口以外，所有的国家都是正缺口，当然中国的正缺口非常高。大家可以看到我们到2016年一季度，这个缺口高达GDP的30%，所以信贷投放是非常快的。
投放信贷过快的结果是什么呢？就是企业债务的高企，所以可以看到企业还债的压力非常大。我们有一个红色的数据大家可以看一下，我们2016年一季度，实际上中国非金融企业债务除GDP的比例超过了160%，导致私人非金融机构的偿还利息和分次偿还的数额高达收入的20%，实际上这个是历史最高水平，所以现在债务压力是比较大的。当然这个比例大概比英美高了5.5个百分点，更高的是巴西，巴西大家看到2016年第一季度它的比例接近23%，实际上仅次于东南亚金融危机的水平。当然中国目前偿债的利息，包括分期付款的压力，占到他收入的20%，实际上是历史的最高点。
这个图大家看一下，实际上讲的是中国、印度、俄罗斯、巴西，利息支付加上分期偿还的数量除以收入的比例，实际上中国我刚才讲了20%，巴西最高，大概23%，其他的印度稍微低一些，俄罗斯现在的比例已经达到11%左右的水平。尤其是中国、巴西，企业偿债的压力是非常大的。
第三个方面我们可以看一下，除了我们讲的货币的宽松带来信贷以及偿债的压力以外，还有一个是政府在这个过程中实际上也使了很大的力气，我们可以看出来，所有的债务，不管是发达经济体、新兴经济体，实际上债务总量的比例增长的速度是非常快的。这个图讲的是不同经济体政府总债务除以GDP的变化，其中有一个下面两个新兴市场和发展中经济体，以发展中的亚洲是一个右路，是比较低的，欧元区和发达国家的是左路，是比较高的，所以像这些国家的政府债务比例都超过了GDP的100%，所以新兴经济体债务比例还是政府使用债务来刺激经济的空间还是有的，因为相对债务比例低一些。
这是一个预测，大家可以看到，包括这些数据，讲的是债务增长的幅度，其中大家看到有一个总数据，到大概2015年年底，全球公用的债务实际上达到了85万亿美元，占总债务的34%，就是政府债务大体上占据了三分之一的水平。所以整个发达经济体到2015年年底，德国，包括日本、英国、美国的政府债务都出现了不同幅度的增长，但是有些国家出现的比较大，有些国家相对出现的比例稍微低一点点，但是整体上都是上升的。
这是几个主要发达国家政府总债务除以GDP的比重，大家可以简单看一下。其中日本实际上是左路，就是 ……（未完，全文共13607字，当前仅显示3236字，请阅读下面提示信息。收藏《干部学习讲稿：经济周期与金融周期双重冲击下的世界经济》）