论文：中国股市的“规模效应”研究的三阶段分析

目录/提纲：……
一、引言2
二、数据和研究方法3
三、三阶段描述性统计分析7
四、三阶段横截面回归分析16
五、结论及原因探析21
二、对规模效应的消失的解释22
一、引言
二、数据和研究方法
三、三阶段描述性统计分析
四、三阶段横截面回归分析
五、结论及原因探析
一、对规模效应的存在的解释
二、对规模效应的消失的解释
……
论文：中国股市的“规模效应”研究的三阶段分析
——基于医药板块面板数据的实证研究

摘要：“规模效应”是股票市场上一种重要的异常收益现象, 它反映了股票收益与公司规模之间的反向关系。本文按1997年6月至2003年6月中国股市的特点将其分为三个阶段，即盘整期、上升期和下跌期；由此对中国资本市场的规模效应进行了检验，结果发现前两阶段规模效应显著，第三阶段以后规模效应不再显著。通过对三个阶段的比较分析，本文认为，规模效应出现的原因主要是：股市操纵做庄行为、羊群效应和特殊的投资者心理；而相应地，对第三阶段规模效应消失的解释为“相对前景理论”，中国股市的规范化、法制化发展，机构投资者的发展壮大以及投资者对国有股的减持的预期等。

关键词：规模效应、二维分组、FM回归
目 录
一、引言 2
二、数据和研究方法 3
1. 数据来源及样本选择 3
2. 变量设计 5
个股收益率和市场收益率 5
β值 6
规模因素 6
盈利价格比 6
净资产价格比 7
三、三阶段描述性统计分析 7
1、盘整期分析 7
2、上升期分析 10
3、下跌期分析 13
四、三阶段横截面回归分析 16
1、盘整期面板数据横截面回归分析 17
2、上升期面板数据横截面回归分析 18
3、下跌期面板数据横截面回归分析 20
五、结论及原因探析 21
一、对规模效应的存在的解释 21
二、对规模效应的消失的解释 22
参考文献 23
一、引言
股票市场的“规模效应”是“市场异象”的一种表现[市场异象的其他表现还有：季节效应、价值效应（B/ M效应）、动量效应等。]，它是指股票收益率与公司规模呈现负相关的现象；尤其对于那些规模较小的公司，
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失。
二、数据和研究方法
1. 数据来源及样本选择
本文的原始数据取自“天相证券投资分析系统”的数据库，选用的是其中的月度数据。为了保证样本数据的时间足够长，笔者首先选取了1997年6月以前就已经在沪深两地挂牌上市的医药板上市公司作为初始样本。但由于国内股票市场上对ST公司的日涨幅有5%的限制，为了保证在研究区间内股票收益率波动的真实可比性，在此剔除了在样本研究区间中被ST过的上市公司。最后留下作为研究的公司共有51家，其中包括国农科技000004、一致药业000028、三九发展600614、西藏金珠600773等。
本文的样本期定于1997年6月到2003年6月，并且根据大盘走势将其划分为三个阶段：1997年6月2日到1999年5月18日的阶段为“盘整期”。但1999年5月19日出现了所谓的“519”行情以后，中国股市一路上涨，一直持续到2001年6月26日的国有股减持，因此将这一阶段划分为“上升期”。到了2003年，中国股市被“边缘化”的讨论愈演愈烈，该年年底中央工作会议召开，带来了利好消息，证监会、国资委等部门也出台了几项利好政策，随后中国股市开始复苏，于是将2001年6月27日到2003年11月31日的这段时期界定为“下跌期”。（如图1所示）

2. 变量设计
在本文中，除了描述股价波动性大小的β值及该公司市值规模之外，我们还选取了盈利价格比即市盈率倒数(Earning/Price Ratio, E/P)和净资产价格比（Net asset/Price, N/P）这两个财务风险因素来共同考察规模效应对股价收益率的影响。
个股收益率和市场收益率
我国上市公司被要求于每年的4月30日前公布年报和第一季度报表，而中期报告则要求在6月30日以后才开始公布，于是每年的5月和6月是市场信息披露相对较少的月份。加之我国市场交易实行涨跌停板制度，因此在报表刚公布的几天，股票价格有时无法对报表信息做出充分的反应。为尽量减少这些信息披露因素的干扰，本文计算年度收益的划分点是每年5月的最后一个交易日。我们将每只股票第t年6月到第t+1年5月的月收益率进行简单的算术加权平均，作为持有这支股票在这12个月的年收益率。


i=1,2,…,51；n=1,2,…,12；t=1,2…，6
其中表示第i支股票从第n-1月到第n月的月收益率[ 由于我国上市公司目前较少派发红利，所以在计算收益率时忽略不计。]，表示第i只股票在第n月末时的价格，代表第i支股票第t年的年收益率。
在本文中，我们选取了深圳证券交易所综合指数与上海证券交易所综合指数，这两项指数都体现了“资产权重加权平均”的原则；但在计算市场总收益率时，我们对这两项指数采用了简单平均的方法。

i=1,2,…,51；n=1,2,…,12；t=1,2…，6
表示上证指数从第t-1年到第t年的年收益率，在本文中代表市场的年收益率。表示第t年末时的上证指数。
β值
尽管学者们在β的具体计算方法上出现了分歧，但本文还是先对最常见的simple-β计算方法进行分析，即β为各股票每年收益率对该年市场收益率的拟合系数。随后我们也用sum-β法对结果进行了重新计算，发现除了两种β值的值域差别较大以外（sum—β的值域为simple-β值域的1.5816倍），各组的收益率没有大的差别，趋势也大致相同。这表明，simple-β和sum—β对各股票所作的排序大致相仿，β计算方法的不同并没有对结果产生显著的影响。

为股票i从1997年6月到第t年6月期间的β值。
规模因素
中国股市流通股和非流通股共存，于是在计算中国企业的公司规模时，既可以选择总市值，也可以利用流通市值。到目前为止，国内学者运用这两种变量进行分析，得出的结论基本一致（何治国，2000；刘仁和、朱华成，2005） ，因此本文选用公司流通股总市值（Market Equity, ME）作为公司规模的代理变量。

其中为i公司流通股本大小，为第t年年末（即5月末）最后一个交易日的收盘价。
由于的值较大，为使其平滑，对其求对数，所以在本文中实际用到的是。
盈利价格比
盈利价格比即市盈率倒数(Earning/Price Ratio, E/P)是与公司年报数据相关的的财务风险因素，它反映的是投资者在某公司既定的盈利水平下对该公司股票业绩的预期及评价，也就是该投资者所要求的投资回报率。

其中表示i公司股票每股盈利。
净资产价格比
净资产价格比（Net asset/Price, N/P）采取两种形式：一种为np
，
表示i公司股票每股净资产价值，即用每个月月末的每股净资产除以每股估价；另一种为nnp，用前一年年末的np值代表今年6月末到明年7月初的净资产市值比。因为没有1995年年末的数据，所以对于1996年6月末到1997年7月初的净资产市值比，我们用1996年6月末的np数据替代。
我们对np和nnp都进行了对数处理，分别构造出两个数据lnnp和lnnnp。
三、三阶段描述性统计分析
本文主要采用“二维分组”的方法对数据进行初步的描述性统计分析。“二维分组”的思路来自于Fama和French（1992）的论文，他们试图通过“组中分组”的方法而使两种相关的风险因素得到分离。对样本先根据风险因素1排序并分组后，所得的每一组合中的股票都有大致相同的风险因素1；然后再对每一组合中的股票按照风险因素2进行排序分组，在所得到的这一系列组合中，组与组之间就只存在因素2的差别。这样，他们就对两种因素的影响进行了分离。本文利用此方法来剥离β值对市场收益率的影响，然后考察公司规模与收益率之间的相关关系。
我们对三个阶段中每一年6月的最后一个工作日的lnME从小到大进行排序，并分为五个大组，每组股票个数分别为10、10、11、10、10。在同一lnME组中，又将β值从小到大排序，分为三个小组，每组股票的个数为3、4、3或者3、5、3。最后利用简单加权平均，计算每一小组股票资产组合的年平均收益率，两年的加权平均就得到这一阶段的平均收益率。通过 ……（未完，全文共18145字，当前仅显示3264字，请阅读下面提示信息。收藏《论文：中国股市的“规模效应”研究的三阶段分析》）