论文：控制权私利与公司效率：以中国A股上市公司为例

目录/提纲：……
一、引言
二、控制权交易的效率：一个理论模型
（一）基本模型
（二）数字例子
三、控制权私利对公司效率的影响：以中国上市公司为例
（一）样本、变量和模型
（二）实证结果
四、预期的公司政策变化对控制权私利的影响
五、结论
……
论文：控制权私利与公司效率：以中国A股上市公司为例

摘 要：对于控制权私利是否导致公司无效率的问题至今尚无定论。本文发展了一个理论模型，认为控制权私利的存在不一定导致公司无效率，并用我国上市公司1997－2005年间的控制权交易样本进行了检验，实证结果支持理论模型的结论。
关键词：控制权私利；控制权交易；公司效率
Abstract: It is ambiguous whether private benefits of control induce corporate inefficient. This paper presents a theoretical model to discuss the efficiency consequences of private benefits of control. The writer thinks that private benefits of control must not have inefficiency effect on companies. The results of econometric research with samples from control trades of China listed-corporations 1997-2005, support the model’s conclusion.
Keywords: private benefits of control; control trades; corporate efficiency

一、引 言
自从Barclay
……（新文秘网https://www.wm114.cn省略1115字，正式会员可完整阅读）……　
了公司绩效，并且绩效增量大于控制权私利规模，则控制权私利对公司效率的影响是正的，否则是负的。由于控制权私利的隐秘性，我们难以直接衡量它对公司效率的影响。作为一个替代，我们以是否发生有效率的控制权交易为衡量指标，如果控制权私利能够促成有效率的控制权交易，那么我们即认为控制权私利对公司效率有正面影响。
（一）基本模型
假定有家存在一个控股股东的上市公司，公司股份总数，控股股东持有公司股份数量为，其余为分散的小股东。现在控股股东要把所持股份转让。假定在老的控股股东经营下，期末归属股东的价值为每股，控股股东获得的控制权私利为每股；在新的控股股东经营下，期末归属股东的价值为每股，控股股东获得的控制权私利为每股。控股股东的总体价值为：，于是控股股东所持股份的每股价值为：。要让这起控制权交易顺利完成，交易价格必须满足：。这是因为，对老的控股股东来讲，只有对方的出价高于他所能够在公司获得的价值，他才会转让控制权；而对新的控股股东来讲，只有预期他控制公司后从公司获得的价值大于他为获得控制权而支付的价格时，他才会购买控制权。和是新老控股股东不同营运管理能力的体现，和是新老控股股东获取控制权私利能力的体现。表示新控股股东的营运管理能力比老控股股东的强，反之则反是；表示新控股股东获取控制权私利的能力比老控股股东的强，反之则反是。下面我们分析不同的新老控股股东营运管理能力和获取私利能力的不同组合下，控制权交易的效率问题。由于新老控股股东的营运管理能力存在差异，因此有两种可能，要么新控股股东营运管理能力强于老的控股股东，要么新控股股东营运管理能力弱于老的控股股东。
第一种情形，，即新控股股东营运管理能力强于老的控股股东。我们进一步考虑新老控股股东获取私利的能力，存在两种可能，要么，要么相反。由于交易必须满足，因此，（1）当时，只要，那么交易就是有效率的。这是因为，尽管新控股股东攫取了比老控股股东更多的私利，但是，由于新控股股东在营运管理能力方面强于老的，能够为公司创造更多的价值，这一价值增量要大于私利增量，因此，从总体上看，公司价值和小股东利益都得到了提升，从而交易是有效率的。（2）当且时，交易就是无效率的，因为新控股股东所创造的价值增量相对于新控股股东所攫取的私利增量要小，所以综合起来看，尽管新控股股东创造了更多的价值，但是公司和小股东的利益还是受到了损害，所以交易是无效率的。（3）当时，只要，即只要交易进行，交易就是有效率的。这是因为，新控股股东不仅在创造价值方面高于老控股股东，而且其对私利的攫取规模也要小于老控股股东，因此，在新控股股东的控制下，公司价值和小股东利益得到全面提升，从而交易是有效率的。（4）当，且，则交易条件没有满足，交易不会发生。
第二种情形，，即新控股股东的营运管理能力弱于老的控股股东。首先考虑的情况。此时新控股股东不仅没有创造价值增量，而且攫取了更多的私利，导致公司价值和小股东利益严重受损，那么，只要交易进行，即，交易就是无效率的。其次，当时，由于无法满足交易条件，因此交易不会发生。
（二）数字例子
首先考察自然情形，即以二分之一的概率赋予，二分之一的概率赋予。在的情况下，再以二分之一的概率赋予，二分之一的概率赋予。在情况下也进行类似赋值。进一步地，在的情况下，仍以二分之一的概率赋予，二分之一的概率赋予。当时也据此赋值。我们便可以得到这样的结论，即在自然情况下，交易成功与不成功的概率各占一半。在交易成功的情况下，交易有效率的概率仍是一半，另外一半的概率是交易无效率。
接下来我们假定，通过政府的监管政策，规定只有效率比较高的公司才可以参加控制权的受让，于是，的概率提高了，假定是60％，则的概率为40％。再进一步假定，由于政府监管、舆论关注以及证券分析师的研究，使得的概率下降为40％，而的概率上升为60％。的概率我们仍然假定为二分之一。于是我们可以得到各类情形的概率，第一，交易进行的概率为54％，其中交易有效率的概率是30％，交易无效率的概率是24％。第二，交易不进行的概率是46％。
结论一：在_交易世界（即没有政府干预），控制权私利存在有可能导致有效率的控制权交易，也有可能导致无效率的控制权交易。
结论二：通过对比有政府及社会监管的情况与自然交易情况下有效率交易发生的概率变化，我们发现政府和社会的监管能够通过提高参加控制权受让的门槛而增加有效率交易发生的概率。

三、控制权私利对公司效率的影响：以中国上市公司为例
（一）样本、变量和模型
1．样本选择
从CCER上市公司股权协议转让数据库获得我国A股市场1995年至2007年股权交易样本2863个。根据交易完成、控制权转移且交易比例在20％及以上、买方不是上市公司的控股股东、协议交易方式、交易价格等数据没有缺失、以及排除关联交易等原则，对样本进行处理，最后以1997年至2005年间发生的170起控制权协议交易作为本章研究样本。由于金融企业的特殊性，我们把金融企业排除在样本之外。同时考虑到要检验控制权交易后公司的效率，根据数据的可获得性，排除2006年及以后的样本。除了从CCER数据库获得数据
表1 样本的描述性统计
公司规模（万元） 股权市值（万元） 托宾Q ROA（％） 交易比例（％） 交易前三年平均ROE（％）
均值 105000 169000 2.88 1.58 32.49 -1.02
中值 77100 1300000 2.37 2.72 29 3.93
最大值 824000 1000000 13.78 30.91 69.06 27.94
最小值 16100 37600 0.61 -42.23 20 -75.26
标准差 111000 126000 1.82 9.42 11.44 16.92
样本数 170 1 ……（未完，全文共13162字，当前仅显示3131字，请阅读下面提示信息。收藏《论文：控制权私利与公司效率：以中国A股上市公司为例》）