论文：流动性过剩与虚拟经济膨胀

论文：流动性过剩与虚拟经济膨胀
——基于向量误差修正模型的分析

内容提要：本文从流动性与虚拟经济间的关联角度，分析了过剩流动性对虚拟资产价格上涨的作用途径，并通过向量误差修正模型在实证上研究了股市价格与货币流动性的关系，结果表明货币流动性对股市价格有一个正向的冲击，而股市价格上涨反过来又会引起流动性的进一步增多。本文认为，流动性过剩会通过虚拟资本价格上涨吸引更多的资金流入虚拟经济领域，引发虚拟经济的进一步膨胀。而虚拟经济膨胀有可能进一步恶化流动性过剩的状况，并最终可能导致金融泡沫的风险。
关键词：流动性过剩 虚拟经济 金融风险
E*cess Liquidity and Fictitious Economy
——Analysis Base on VECM
Abstract: This article e*amines the relationship between monetary liquidity and fictitious economy. We study on the mechanism by which e*cess liquidity affects fictitious asset prices, then use a vector error correction model to empirically test the linkage between stock price and e*cess liquidity. The results indicate that e*cess money has a positive e
……（新文秘网https://www.wm114.cn省略1095字，正式会员可完整阅读）……　
性。
从狭义的概念看，过剩流动性是指超过必须或法定水平的存放于中央银行的准备金和库存现金（Sa*egaard，2006）。在广义的概念上，流动性过剩通常被认为是超额的货币（或信用）与长期的价格稳定不相容的情况（Gouteron and Szpiro，2005）。货币数量理论是将货币和价格直接联系起来的唯一的经济分析理论，这一理论假设货币流通速度保持稳定，因此，对于目标通货膨胀和产出，存在一个理想的货币供应量。流动性过剩即指实际的货币供给超出理想水平的情况。以欧洲中央银行为代表的一些研究机构或学者提出了几种测度流动性过剩的方法[ 参见S. Gouteron and D. Szpiro, 2005, “E*cess Monetary Liquidity and Asset Prices” [J], Bank of France, pp. 1-53.和T. Polleit and D. Gerdesmeier, 2005, “Measures of E*cess Liquidity” [J], HfB Working Paper Series, No. 65, pp. 1-18.]，包括：价格缺口法（price gap）、货币缺口法（money gap）、货币积压法（money overhang）、货币与GDP比/信贷与GDP比（C. Borio、N. Kennedy和S. D. Prowse，1994）以及对趋势值的偏离（G. Kaminsky和C. Reinhart，1999；M. Borio和P. Lowe，2002）、债券息差法（Slok and Kennedy，2004）等。
我国自2003年以来，存在着较明显的流动性过剩（如下图1所示）。广义货币与GDP之比一直维持在1.6左右，同发达国家和新兴经济体的其他国家相比也处于较高水平。主要表现为货币供应量过快增长、货币结构短期化以及经济货币化程度的提高[ 钱小安, 2007, 《流动性过剩与货币调控》,《金融研究》第8期, 第15-30页。]。这使得实际利率水平较低、金融系统内流动性充足和企业资金总体宽松。
我国流动性过剩是内外部因素共同作用的结果，从外部看，是全球的流动性过剩。从内部看，是我国投资消费失衡和国际收支双顺差、金融市场不够发达。在当前的汇率制度和其他各种内外部因素作用下，流动性过剩在相当长时间内会成为我国宏观经济的常态[ 张雪春, 2007, 《流动性过剩：现状分析与政策建议》, 《金融研究》第8期, 第1-14页。]。因此，分析流动性过剩对我国经济情况的影响及作用机制，并通过合理的政策设置，来减轻流动性过剩对经济波动及金融稳定的不利影响，避免引起泡沫经济或引发金融危机，加强其对局部经济繁荣的贡献，促进经济结构协调发展，是需要研究与解决的问题。

图1 货币与国内生产总值之比
二、我国经济的虚拟化特征
现代经济的一个突出特点是经济虚拟化程度不断提高。20世纪80年代以来，随着全球金融市场的大规模扩张和实体经济趋于饱和状态，更多的资金融入各类的金融资本中，虚拟经济的影响力大大加强。目前虚拟经济的规模已经大大超过了实体经济。在理论上，虚拟经济也被视为与实体经济具有等同的地位，并共同构成了现实的经济系统。并且，随着经济的发展，虚拟经济的外延也历经演变，得以拓展。从狭义角度出发，通常将虚拟经济归结为虚拟资本（主要包括证券、期货和期权等）以金融市场为依托所进行的经济活动（刘金全，2004）。另外，在现代经济中，房地产虚拟资产的特性也在不断增强，从而使房地产成为除金融资产以外的另一种重要的虚拟资产[ 南开大学虚拟经济与管理研究中心课题组, 2004, 《房地产虚拟资产特性研究报告》, 《南开经济研究》第1期, 第24-32页。]。
我国虚拟经济的发展相对较晚，但近年来股市、楼市等资本市场发展迅速，投资渠道增多，金融产品种类也不断丰富，流入资本市场中的资金也较多。然而，由于虚拟经济市场中尚存在机制上的缺陷或不完善的地方，因此实体经济与虚拟经济的发展并不协调。从图2中可以看到，由我国国内生产总值代表的实体经济与由股票流通市值代表的虚拟经济发展关联性较弱。相对于平稳的实体经济走势，虚拟经济波动性较强，并且在特定时间段内会与实体经济背离。国内许多学者研究了我国虚实经济背离情况，如中国人民银行研究局课题组（2002）发现自1995年以来，社会消费品零售总额以及工业增加值与同期沪深综合指数之间的相关系数分别是负值和较低值；而刘骏民、伍超明（2004）对1992-2002年的数据进行了相关分析，结果表明我国GDP增长率与沪深股票指数收益率的年相关系数仅为0.22和0.13。他们进一步分析发现，虚拟资产收益率和实物资产收益率的差异是股实背离的主要原因，而收益率差异有根源于股市结构和实体经济结构的非对称性，这种非对称性背后的根本原因在于资本市场_改革的滞后。

图2 实体经济与虚拟经济比较[ 以1999年为基期，基期为1。其余各期为对基期的比值。]
三、流动性过剩与虚拟经济膨胀
过多的流动性通常会伴随着虚拟资产价格的升高，下面从理论的角度分析由于流动性过剩而引发虚拟资产价格上升的渠道。首先，从资产的供求角度来看，流动性过剩会使市场内存在着富余的资金，这些资金可被用于投资，以获取回报。如果这些资金流入股票市场或房地产市场等虚拟经济体中，以购买股票、基金、债券、房地产等虚拟资产，那么相对于短期内固定的供给来说，由于流动性增多而带来了过度的需求，并因此推高虚拟资产的价格。其次，从经济周期的角度看，如果经济处于繁荣期，增长形势较好，市场中的产品销售量大大提高，那么出于交易的目的，必然需要更多的货币，从而给市场带来 ……（未完，全文共12926字，当前仅显示3075字，请阅读下面提示信息。收藏《论文：流动性过剩与虚拟经济膨胀》）