论文：我国股指期货市场波动性分析

目录/提纲：……
一、引言
二、股指期货波动性研究回顾
（一）支持波动性减小的研究
（二）支持波动性不变的研究
（三）支持波动性增大的研究
三、关于已有研究文献的评论
四、股指波动性比较分析
（一）股指期波动性计量方法
（二）波动性分析
五、结论
……
论文：我国股指期货市场波动性分析

摘 要：本文主要采用计量方法，以沪深300指数作为研究对象，以日收益率方差测度了股指、股指期货的波动性，对我国股市的波动性进行了研究。最后得到结论：指数期市场的成熟程度与波动程度相关，标的指数设计是否合理，市场组织是否有效等许多因素决定了指数期货的产品成熟度。成熟度与指数波动性存在负相关性，发育越成熟 波动性越小；我国股市还具有典型的新兴市场特征，运行不是很平稳，日收益率波动幅度非常大，这有可能会给投资者的投资造成较大的风险，股指期货的推出将有可能有利于这种情况的改善。
关键词：沪深300指数；波动性；偏度系数；峰度系数
一、引言
市场波动性（ Volatility ）是市场价格对信息的反应而引起的波动程度，描述了市场的风险程度。 股指期货推出最主要的原因和目的就是为股票现货市场投资者提供一种避险工具， 通过套期保值交易达到管理风险这个基本功能。由于波动性对于市场运行效率是十分重要的 ，而且与市场信息效率的联系非常紧密。 因此世界各个国家或地区在推出股指期货时，均相当重视其对于股票现货市场波动性的影响。 有关股指期货推出是否增加了现货市场波动性的问题一直是各个国家或地区所重点关注的焦点。
本文在回顾了股指期货市场波动性的研究文献，发现新兴市场的股指期货品种在已有的文献没有得到充分的研究，从而在一定程度上影响了关于股指期货对于市场波动性影响的完整性和全面性。同时就股指期货推出对于其基础现货市场波动性的影响这一问题设计了研究模型，尝试在股指期货的波动性研究方面开展一些富有创造性的分析研究，尤其是针对沪深300指数的波动性。
整个研究分为两
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，认为期货交易没有而波动变大。Lee 和 Ohk(1992)分别研究了美国价值线指数、香港恒生指数、澳洲所有普通股指数、新加坡交易的日经指数和英国的FT-SE 100指数期货与相应的现货市场的关系.发现美国市场中期性波动上升，长期并无影响;香港市场的波动短期下降,长期上升;澳洲市场无显著性差异,日本市场的波动显著上升英国市场的波动短中期上升，长期并无影响。
Pericli和Koutmos(1997)在分析了S&P500股指期货后，认为除了1987年10月股灾的特殊情况外，股价指数与选择权交易并未促使现货市场的波动产生结构的变化。
（三）支持波动性增大的研究
Antoniou和Holmes(1995)对FT-SE 100指数进行了分析，发现股指期货交易加大了股价的波动性，但改善了现货市场的信息反应速度与品质。
Damodaran(1990)研究了S&P500指数期货后，发现S&P500成份股的波动有增大的趋势，但 a 值并没有显著的不同。
Lockwood和Linn(1990)通过对道琼工业指数的研究，认为市场报酬变异数上升。
三、关于已有研究文献的评论　
从已有的实证研究结果来看，支持股指期货增加股票市场波动性的研究结果所占比例较小，不支持股指期货增加股票现货市场波动性的观点，占了研究总结果数的74.42%。在这其中，绝大多数研究支持股指期货不改变股票现货市场波动性。 部分研究注意到股指期货对现货市场存在重要的短期影响，在考虑股指期货对股票现货市场的波动影响时，需要关注到期日现象。由于股指期货采用现金结算方式，当期货到期日来临前，投资者往往采用反向头寸冲销的操作，造成现货市场上买卖失衡和价格波动。当股市处于非正常情况，投资者对后市的信心丧失时，期货套利交易会加剧股市的波动。同时大多数研究认为，如果使用的观察期较短，则股市非正常涨跌、到期日现象等短期影响相对较为明显，延长观察期则影响趋于不显著。
所列研究文献所检验的股指期货品种集中于S&P500指数期货FT-SE100指数期货等发达国家的合约。它们的上市时间长，研究资料较为丰富，对于这些品种的研究能够在一定程度上发掘出股指期货的共性特征。然而新兴市场的股指期货品种由于上市时间短、资料数据少，没有得到充分的研究。
对于中国这样的新兴市场,要想摸索未来股指期货的波动性影响,除了参考发达国家的经验外,更应该研究类似新兴市场国家或者地区上市不久的股指期货品种. 论文尝试在股指期货的波动性研究方面重点对于新兴市场的股指期货品种进行研究.
四、股指波动性比较分析
上一部份回顾了股指期货市场波动性的研究文献，发现新兴市场的股指期货品种在已有的文献没有得到充分的研究，从而在一定程度上影响了关于股指期货对于市场波动性影响的完整性和全面性。本部分尝试在股指期货的波动性研究方面开展一些富有创造性的分析研究。尤其是针对沪深300指数的波动性。
整个研究分为两大部分：第一、选择以美国为发达国的代表和韩国为新兴市场代表的股指期货品种及其现货样本进行较为全面的波动性分析，既探求研究样本的波动性共性，检验发达国家品种的波动特点，又讨论新兴市场品种的一些个性特点以及同发达国家品种的异同。第二、以我国的沪深300指数作为研究样本，以数学计量方法分析它们自2005年1月至2006年12月指数全过程的波动情况。综合以上两方面研究的内容分析我国股市波动的情况。
（一）股指期波动性计量方法
关于市场波动性的研究，大致可以分为两类：一类主要对股票价格指数或者个股股价的涨跌幅度、频率进行定性分析来研究市场的波动状况；另一类则主要利用数量模型,对股票价格指数等金融资产价格的收益率的波动情况进行分析来研究市场的波动特性。　
以数学计量方法估计股票价格指数及其指数期货的方法主要有两种：一种用收益率（也称为报酬率）的标准差或方差来估计波动性；另一种则采用更为复杂的ARCH(GARCH)模型来估计;此外还有运用较少的极值法、风险值法等方法。本文分析采用第一种方法：用收益的标准差来估计波动性。　
由于市场波动性主要体现为价格的波动变化，因此在讨论波动性之前有必要先分析股指期货及其股指现货的价格情况 。
1、股指期货定价模型
根据持有成本模型，股指期货的理论价格为：


其中 Ft 为股指期货合约在时刻 t 的价格；
St 为股指期货合约标的股票现货资产在时刻t的价格；
Dt为股票现货资产在t时间段内的股息在时刻t的现值；
i 为无风险收益年利率；
d 为年均股息红利收益率；
h 为至到期日还剩余的时间；
由上述的股指期货定价公式，研究股指期货价格Ft和股指现货价格St之间的关系可以从变量i、d 和 h 着手。从理论上讲，股指期货和股价指数现货虽然在不同的市场交易，但是由于两者具有等价资产报酬的时间关系。若市场内有新信息产生，则两者的市场价格应同时同向变动。在均不存在市场摩擦的理想状态下，任何一个市场的价格变动应不至于领先或落后另一个市场反应新信息。
但是现实市场中存在着市场摩擦，而且股指期货市场和现货市场的摩擦程度不同，故此许多实证研究发现两个市场间的价格变化存在着领先或落后(lead-lag)的关系。股指期货的价格反映了市场对未来股价指数的预期，可以作为现货市场未来价格的先行指标，并且当股指期货市场形成一定的规模后，股指期货价格会通过指数套利或其他途径对现货市场价格产生影响。
2、股指收益率计算公式
收益率或称为报酬率，是反映价格波动变化程度的指标。收益率的标准差或方差可以用来体现市场的波动特征和风险特征。
设 Pt 为 t 期末的指数值，Pt-1为t-1期末的相应值，Rt表示 t 期指数的收益率。通常收益率 Rt 以指数的涨跌幅度百分比衡量，即 Rt=(Pt - Pt-1)/ ……（未完，全文共13112字，当前仅显示3119字，请阅读下面提示信息。收藏《论文：我国股指期货市场波动性分析》）