论文：过度自信的我国上市公司高管报酬业绩敏感度的计量检验

论文：过度自信的我国上市公司高管报酬业绩敏感度的计量检验

摘要：以往对报酬业绩敏感度的研究多从公司治理等角度展开，较少考虑到高管人员的心理因素。本文根据新旧《公司法》及《证券法》的对比，通过“买卖股票”度量我国上市公司高管的过度自信，并以此展开实证，研究验证了两个重要推论：过度自信的上市公司高管比理性的上市公司高管报酬业绩敏感度要高；过度自信的上市公司高管报酬业绩敏感性仍然随着风险的上升而下降。最后本文对确定我国上市公司高管报酬结构和提高报酬业绩敏感度提出了相应的对策建议。
关键词： 过度自信；上市公司高管； 报酬业绩敏感度
0 引言
所谓报酬业绩敏感度,衡量的是经理的报酬变化与公司经营绩效、股东财富变化的联系紧密程度(Jensen和Murphy,1990)。Holmstrom and Milgrom(1987)说明了当委托人和CEO都具有不变的绝对风险规避度时，最优薪酬是线性的，可表示为，就是报酬业绩敏感度(Pay-Performance Sensitivity)。以往对报酬业绩敏感度的研究存在诸多争议，且多从公司治理、地域差异等角度考虑，没有考虑到高管人员的心理因素。赵蒲、孙爱英(2003)[1]认为在激励机制设计中应考虑非理性行为。黄健柏(2004)[2]认为要更加广泛地嫁接“行为经济学”与“心理学”关于经营者的研究成果，研究经营者非理性行为，以提高激励契约效率。基于此，本文从上市公司高管的过
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③高管薪酬与高管持股比例正相关；④高管薪酬与国有股控股比例变量弱负相关。
高管报酬 高管人员人均年度薪酬
高管人员持股 高级管理层的总体持股数量占公司总股本的比例
公司规模 公司总股本
国有股控股 国有股控股股份占公司总股份的比例
刘斌等(2003) 1997-2000年披露高管人员薪酬和相关业绩数据的上市公司共76家 CEO薪酬 CEO薪酬变动率 回归分 析

路径分 析 CEO薪酬变动率与营业利润率变动比率、净资产收益变动比率显著相关，营业利润率变动影响CEO薪酬增长，净资产收益变动比率影响CEO薪酬下降
公司业绩 营业利润率变动比率、净资产收益变动比率、总资产收益变动比率等
宋德舜(2004) 1993-1996年上市且2002年报前国有股东无变化的公司，总计165家 金钱激励 年度薪酬、持股价值 回归分 析 董事长金钱激励对公司业绩的影响不确定，而总经理的金钱激励能显著地改善公司绩效
公司业绩 主营业务利润率、销售利润率
李亚静等(2005) 沪深股市2001年年报的1130家上市公司中既有经理持股信息、又有经理年薪的公司377家。 经理报酬 经理年薪
经理年薪与持股预期价值总和


回归分 析

相关分 析 在我国上市公司中独立董事比例与经理报酬相关性不显著，非独立董事比例、董事会规模与经
理报酬相关性也不显著，只有CEO双重性与经理报酬的正相关性显著。
董事会结构变量 董事会中独立董事所占比例;
董事会中非独立董事所占比例;
CEO的双重性，虚拟变量.当公司中CEO的双重性出现时，变量取值1，否则为0;
董事会规模，
经理个人特征变量 经理的年龄；经理在任时间；一年内是否重新选举经理
公司绩效 1)每股经济附加值;
2)超额收益率
对于经理层报酬—业绩关系的实证研究结论之所以存在着很大的偏差，原因在于：①数据收集方式、样本和时期、变量选择等方面存在不同；②业绩指标的选择上存在差异，业绩指标包括净利润、会计收益率股票收益以及变动收益等；③实证方法的不同；④90年代以后经理层所持股票期权的数量增加的结果，经理层报酬结构中股票期权比重的增大使得其报酬和企业业绩的相关性显著增加。
1.2报酬业绩敏感度实证的争议与分歧
Jesen和Murphy(1990)的实证研究表明，代理人报酬与业绩的敏感性不如委托代理理论所预言的那样，其中可用绩效因素来解释的不到3%。由此，他们认为报酬缺乏激励的作用，从而与代理理论违背。也有学者并不认同这一说法，如Garen(1994)、Haubrich(1994)提出报酬业绩敏感度低由代理成本引起的。对风险厌恶的代理人而言，公司价值波动性越高，代理人就会承担更多的风险，因此低的报酬业绩敏感度恰恰反映了风险高的公司报酬契约设计由激励向保险的方向转移。从而Garen(1994)提出要验证报酬业绩敏感度是否体现了代理理论的激励原则，仅仅靠单纯的度量报酬业绩敏感度的大小是无法判断的，而是应该尽可能的去验证代理理论中影响报酬业绩敏感度的因素是否产生预期中的作用。虽然代理模型中的很多参数是很难找到现实中对应的代理变量，然而风险恰恰是比较容易获取的外部变量，而且风险是影响报酬业绩敏感度的一个至关重要的因素。
令人费解的是，尽管代理理论证明了代理人的报酬业绩敏感度与风险呈反向变动关系，,现有实证研究结果对这一理论预测存在分歧。如Lambert和Larcker(1987)、Aggarwal和Samwick(1999)、Jin(2002)、Mengistae和*u(2004)发现风险与报酬业绩敏感度之间确实如代理理论所论证的那样,存在显著的负相关关系,而Core和Guay(1999)、Core和Guay(2002)、Kaplan和Stromberg(2004)的结论则恰恰相反,他们发现风险和报酬业绩敏感度之间存在显著的正相关关系,风险越大,报酬业绩敏感度也随之增加。另外还有一些实证研究并没有观察到风险与报酬业绩敏感度二者之间存在显著的相关关系,如Garen(1994)、Bushman等(1996)、Ittner等(1997)、Conyon和Murphy(2000)、肖继辉和彭文平(2004)[5]。
对这些存在分歧的实证证据存在如下的四种解释：一是代理人报酬并不符合经典代理理论的激励原则；二是代理人报酬符合经典代理理论的激励原则，但由于实证检验很难对其他影响报酬业绩敏感度的参数进行控制或者数据本身的问题，导致分析结论的差异；三是经典代理理论中关于激励与风险的负相关关系并不是永恒成立的；四是还有其他影响代理人报酬的因素没有考虑在内，比如过度自信心理偏差等，基于上述分歧和本文的研究内容，本文提出以下四个问题：
1.过度自信心理偏差因素会不会影响代理人的报酬结构？影响机理如何？
2.过度自信的代理人与理性的代理人的报酬业绩敏感度存不存在差别？差别的原理是什么？
3.理性的代理人的报酬业绩敏感度与风险存在 ……（未完，全文共15158字，当前仅显示2726字，请阅读下面提示信息。收藏《论文：过度自信的我国上市公司高管报酬业绩敏感度的计量检验》）